編者按：中國風(fēng)險投資業(yè)走過二十余載高速發(fā)展征程，已構(gòu)筑起超14萬億元管理規(guī)模的成熟生態(tài)，穩(wěn)居全球第二。2020—2025年，國內(nèi)超65%新上市企業(yè)獲VC/PE支持，其影響力已深度滲透至人工智能、商業(yè)航天、半導(dǎo)體、創(chuàng)新藥等每一個科技角落。立足國家戰(zhàn)略與市場實踐，證券時報特推出《問道·浪潮之巔》系列訪談，對話頭部創(chuàng)投機(jī)構(gòu)掌舵者，深度剖析構(gòu)建中國式現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系的密碼。首期對話達(dá)晨財智創(chuàng)始合伙人、董事長劉晝。

劉晝是達(dá)晨財智（以下簡稱“達(dá)晨”）的掌舵者，他給人的第一印象是務(wù)實、理性、沉穩(wěn)。

2000年，劉晝懷揣電廣傳媒給的1億元啟動資金創(chuàng)立達(dá)晨，扎入創(chuàng)投賽道。轉(zhuǎn)眼25年過去，如今的達(dá)晨已管理著近660億元規(guī)模的基金。

攤開達(dá)晨的項目版圖，累計投資企業(yè)800余家，其中145家企業(yè)實現(xiàn)IPO，約17%的IPO退出率是其亮眼業(yè)績的核心指標(biāo)。劉晝所領(lǐng)導(dǎo)的達(dá)晨，一大特色在于對產(chǎn)業(yè)趨勢的理解及對資本市場“審美”變革的精準(zhǔn)把控——在創(chuàng)業(yè)板啟動前圍繞中小科創(chuàng)與消費升級進(jìn)行布局（愛爾眼科、億緯鋰能、圣農(nóng)發(fā)展等）；2015年加碼半導(dǎo)體、高端裝備、醫(yī)療等硬科技（佰維存儲、道通科技、康希諾等），隨后迎來注冊制落地及科創(chuàng)板開市……從早期聚焦“規(guī)模化、盈利性”等因子的投資邏輯，到當(dāng)下更看重“研發(fā)轉(zhuǎn)化率、戰(zhàn)略意義”的科技新生態(tài)，達(dá)晨似乎都能“先行半步”。

日前，在深圳國際風(fēng)投創(chuàng)投中心37樓的辦公室里，證券時報記者和劉晝聊了聊達(dá)晨過去一年的變化與未來的布局。據(jù)劉晝透露，達(dá)晨正高度聚焦以人工智能、具身智能、商業(yè)航天等前沿技術(shù)為核心的“新戰(zhàn)場”，這也是達(dá)晨未來投資版圖的截面縮影。

劉晝

達(dá)晨全景

相比創(chuàng)立之初，達(dá)晨的顯性蛻變清晰可見：

一是團(tuán)隊規(guī)模，從最初的幾人增長至220余人，其中碩博比例超70%。據(jù)劉晝介紹，不管市場行情冷暖，達(dá)晨每年都會面向社會招聘，以此形成優(yōu)勝劣汰的循環(huán)機(jī)制，年年招聘中都會沉淀出一批優(yōu)秀的種子選手。

二是激勵機(jī)制，從最初電廣傳媒全資控股，逐步演變?yōu)椤半姀V傳媒+達(dá)晨核心團(tuán)隊”共同持股的股權(quán)架構(gòu)，成為國內(nèi)首批“國有背景、市場化運作”的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)。2016年，達(dá)晨進(jìn)一步將激勵范圍延伸至中層管理骨干，當(dāng)前共有超40位中層獲得股權(quán)激勵。“我們提拔合伙人的標(biāo)準(zhǔn)也在相應(yīng)提高，最早是要求凈賺3億元人民幣，現(xiàn)在提高到了1億美元，過兩年可能提升至1.5億美元。”劉晝稱。

三是投資布局，自2010年前后全面啟動“行業(yè)+區(qū)域”雙輪驅(qū)動方法論以來，達(dá)晨已在23個經(jīng)濟(jì)中心城市設(shè)立了分支機(jī)構(gòu)，戰(zhàn)略賽道也從早期聚焦制造業(yè)、泛消費等領(lǐng)域全面轉(zhuǎn)向前沿科技，包括人工智能、生命科學(xué)、航空航天與低空經(jīng)濟(jì)等賽道。這一轉(zhuǎn)向的背后，是達(dá)晨投資方法論上更加注重研究驅(qū)動與賽道式投資，通過系統(tǒng)性調(diào)研，布局高價值環(huán)節(jié)，確保子彈的精準(zhǔn)投向。

四是業(yè)務(wù)版圖，從最早期的自有資金投資，拓展至“綜合基金+科技基金+定增基金+地方國資合資基金平臺+專戶基金”的大資管布局，同時設(shè)立生態(tài)賦能部、投資并購部，成立達(dá)晨上市公司聯(lián)盟等，打造更為深入與高質(zhì)的生態(tài)服務(wù)體系。

公司層面的變革不斷演進(jìn)，在劉晝眼中，核心始終圍繞兩點：一是人才的階梯式培養(yǎng)，這是決定達(dá)晨能否基業(yè)長青的根本；二是順應(yīng)創(chuàng)投市場環(huán)境變化，搭建多元化業(yè)務(wù)矩陣。

劉晝算過一筆賬：一名普通員工要為公司賺到1億美元，從項目投資、材料申報到最終退出，至少要歷經(jīng)五年周期。這恰恰為達(dá)晨的人才梯隊培育，留出了充足的時間窗口。

王文榮是這套人才機(jī)制的最新代表。作為達(dá)晨首位85后合伙人，他博士畢業(yè)于中國科學(xué)院上海微系統(tǒng)與信息技術(shù)研究所微電子學(xué)與固體電子學(xué)專業(yè)，早年曾供職于索尼。2014年，王文榮正式踏入創(chuàng)投賽道，兩年后通過社會招聘加入達(dá)晨，自此深耕半導(dǎo)體投資領(lǐng)域。2022年，入職五年多的王文榮憑借為公司創(chuàng)造超20億元回報的業(yè)績，成功晉升合伙人，現(xiàn)分管整個華東總部業(yè)務(wù)。

從“激勵機(jī)制”和“投資方法論”為始，到“人才培養(yǎng)”和“順應(yīng)市場”為終，當(dāng)前的達(dá)晨建制完整，是其核心競爭力。

加碼前沿技術(shù)

擴(kuò)張的基金版圖背后，是一家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)快速成長的外在體現(xiàn)之一。2023年以來，達(dá)晨陸續(xù)完成了多只新基金的募集，管理規(guī)模增長了約270億元，其中既有延續(xù)經(jīng)典的綜合基金，也有更關(guān)注前沿技術(shù)的科技基金、商業(yè)航天與低空經(jīng)濟(jì)基金等產(chǎn)業(yè)基金。

在創(chuàng)投行業(yè)面臨周期性調(diào)整，市場普遍感到“寒意”的背景下，逆勢募資并非易事。在劉晝看來，市場低溫期往往蘊藏著歷史性機(jī)遇。人工智能等前沿技術(shù)正迎來爆發(fā)拐點，而此時的優(yōu)質(zhì)項目估值相較于市場狂熱期更具性價比，正是進(jìn)行長期戰(zhàn)略布局的窗口期。達(dá)晨此番募資與投資策略，正是為了抓住這一黃金機(jī)會。

投資端，達(dá)晨最顯著的變化是三年前對人工智能賽道的高度聚焦與體系化布局——這源于一場對錯過“互聯(lián)網(wǎng)+”的深刻反思。上一輪互聯(lián)網(wǎng)浪潮中，本土創(chuàng)投幾乎錯失大的明星項目。事實上，自移動互聯(lián)網(wǎng)的時代紅利消退后，創(chuàng)投行業(yè)已沉寂多時，許久未能找到一個能承載巨大想象力的新方向。而今，以人工智能為代表的第四次工業(yè)革命技術(shù)突破，正將世界推入一個AI技術(shù)爆發(fā)的“寒武紀(jì)紀(jì)元”，這讓整個行業(yè)重拾久違的激動。“在25周年會議上，團(tuán)隊也在討論，如果在十幾年前的互聯(lián)網(wǎng)+時代投了今日頭條、美團(tuán)、拼多多這樣的項目，現(xiàn)在達(dá)晨的明星項目效應(yīng)應(yīng)該會更突出。”劉晝坦言，正因如此，達(dá)晨內(nèi)部在2022年便達(dá)成共識：錯過了互聯(lián)網(wǎng)+，絕不能錯過人工智能+，并且立即行動。

基于這一判斷，達(dá)晨2022年組建人工智能投資部（初期為人工智能小組），加碼賽道布局。2024年，伴隨AI產(chǎn)業(yè)投資重心從架構(gòu)研發(fā)、參數(shù)競賽，向垂直場景應(yīng)用、端側(cè)AI等商業(yè)化落地領(lǐng)域轉(zhuǎn)移，達(dá)晨提出要求所有組合企業(yè)定期評估“含AI量”，精準(zhǔn)跟進(jìn)產(chǎn)業(yè)迭代節(jié)奏。

2025年是達(dá)晨AI布局的加速之年。那一年春節(jié)期間，劉晝聽完廣東省委開年會議后，預(yù)判AI應(yīng)用層項目估值將迎來上漲，當(dāng)即指令團(tuán)隊加快布局，隨即將人工智能升級為獨立行業(yè)線。

到了2025年第四季度，為應(yīng)對人工智能項目估值的快速增長，達(dá)晨在國慶后設(shè)立AI快速投決會，為優(yōu)質(zhì)項目開辟綠色通道。“AI行業(yè)線成員基本是清華等高校背景的理工類人才，他們能更快理解技術(shù)邏輯、把握投資機(jī)會，大幅提升決策效率。”

截至2025年底，達(dá)晨通過旗下多只基金主體，加碼對人工智能、具身智能、腦機(jī)接口等前沿技術(shù)領(lǐng)域的投資。劉晝透露，目前達(dá)晨累計投資包括智譜、云深處、無問芯穹、眾擎機(jī)器人、千尋智能、愛詩科技、因時機(jī)器人在內(nèi)的52家人工智能+具身智能領(lǐng)域企業(yè)，以及藍(lán)箭航天、星河動力、微納星空、航景創(chuàng)新、三瑞智能等一批前沿產(chǎn)業(yè)企業(yè)。尤為顯著的是，近三年來，達(dá)晨在人工智能、具身智能的投資金額占比已提升至三成至四成。

創(chuàng)投機(jī)構(gòu)競爭的核心，在于能否先于他人發(fā)現(xiàn)優(yōu)勢賽道與企業(yè)，并找到勝率與賠率之間的最優(yōu)解。在投資勝率上，達(dá)晨始終秉持“快半步”的投資哲學(xué)，既不能太超前，也不能落后。在賠率上，達(dá)晨近年來也做出調(diào)整，針對重點項目敢于追加投資及多輪投資，強(qiáng)化收益確定性。

達(dá)晨在智譜的投資布局正是這一理念的側(cè)面印證。2020年，OpenAI發(fā)布GPT-3引發(fā)業(yè)內(nèi)對大模型賽道的初步關(guān)注。在中國，依托清華科研背景的智譜也從基座大模型的底層架構(gòu)切入，開展深度自研。2021年，達(dá)晨與智譜團(tuán)隊深度接觸后，便領(lǐng)投了智譜的A輪融資，成為早期投資人。次年，Chat GPT的發(fā)布令大模型賽道投資迎來爆發(fā)式增長，達(dá)晨順勢持續(xù)加碼，先后參與智譜B2輪、B4輪融資，累計投資額超1億元。2026年開年，智譜登陸港股，達(dá)晨憑借所持股權(quán)斬獲超50億港元浮盈。

總結(jié)投資方法論，劉晝坦言，做投資有時候需要一點直覺，而直覺則來自社會閱歷和行業(yè)敏感度。同時，劉晝認(rèn)為創(chuàng)投機(jī)構(gòu)要學(xué)會“與泡沫共舞”，如果投資機(jī)構(gòu)因行業(yè)泡沫等不確定性而裹足不前，就難以捕獲偉大公司。

“近年來做得最正確的事，應(yīng)該是堅持對人工智能、具身智能、腦機(jī)接口、半導(dǎo)體等重點賽道的重倉投資策略。這是比互聯(lián)網(wǎng)+更大的萬億級市場，達(dá)晨必須牢牢抓住。我們幸運地扎根在中國，這里的機(jī)會，比任何時候都更值得下注。”劉晝稱。

再談“三個相信”

2024年年中，IPO節(jié)奏放緩，創(chuàng)投行業(yè)陷入低谷。彼時身處武漢的劉晝，直到半年總結(jié)會召開前一天的深夜，才最終敲定了第二天的分享主題“三個相信”——相信公司的力量、相信相信的力量、相信趨勢的力量。鼓舞團(tuán)隊在行業(yè)紅海中錨定藍(lán)海方向，堅定投資信念。

在劉晝看來，讓員工相信公司，是因為優(yōu)秀企業(yè)自帶穿越周期的價值韌性，縱觀中外如英偉達(dá)、谷歌、華為等公司，員工幸福感滿滿。即便前三年市場低迷，達(dá)晨仍堅持上調(diào)薪資、足額兌現(xiàn)激勵分配，就是要讓員工與平臺共成長；相信相信，是要求團(tuán)隊樹立正心正念的價值觀，踏實做事、堅守底線，努力必有回報。同時更要相信國運，因為時間的天平正向中國傾斜；相信趨勢，則是因為大趨勢一旦確立，就不會被個體或單一事件輕易逆轉(zhuǎn)，如今中國正處在全球科技競爭的關(guān)鍵階段，科技創(chuàng)新的突破與產(chǎn)業(yè)升級的推進(jìn)，離不開創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的資本賦能與生態(tài)支撐，更是中國頭部創(chuàng)投機(jī)構(gòu)機(jī)會所在。

“我們很幸運扎根在中國。就像巴菲特說自己的成功，得益于幸運地出生在美國，中國巨大的發(fā)展機(jī)遇，同樣給了創(chuàng)投機(jī)構(gòu)無限的成長空間。”親歷了中國在消費電子、新能源汽車、半導(dǎo)體等產(chǎn)業(yè)從代工貼牌到自主創(chuàng)新、從追趕模仿到部分領(lǐng)跑的完整歷程，劉晝對中國產(chǎn)業(yè)的韌性與科技創(chuàng)新的潛力有著深刻認(rèn)知。

從“十五”到“十五五”，每逢國家重要規(guī)劃建議出臺，劉晝總會帶領(lǐng)團(tuán)隊迅速展開梳理。“‘十五五’時期，國家將更注重科技成果的產(chǎn)業(yè)化落地，科技創(chuàng)新要實實在在賦能產(chǎn)業(yè)和實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，產(chǎn)融結(jié)合是一個大趨勢。”

談及未來，劉晝明確了三大新使命：一是投資科技，支持中國的科技發(fā)展，尤其是中美直接競爭的第四次工業(yè)革命人工智能領(lǐng)域；二是推動建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系、壯大實體經(jīng)濟(jì)根基；三是以產(chǎn)融結(jié)合股權(quán)財政模式，接力傳統(tǒng)土地財政模式，促進(jìn)區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展。

劉晝判斷，創(chuàng)投行業(yè)的“分化時代”已經(jīng)到來，資金和優(yōu)勢項目會進(jìn)一步向頭部專業(yè)機(jī)構(gòu)集中。“未來，所有VC/PE機(jī)構(gòu)都會從單純的財務(wù)投資者向‘準(zhǔn)產(chǎn)業(yè)投資者’轉(zhuǎn)型，這是無法避免的趨勢。”

時間拉回20年前，彼時達(dá)晨因所投項目遲遲無法退出，又被母公司要求撤回長沙，人在北京香山的劉晝執(zhí)筆寫下“三個堅信”——堅信中國經(jīng)濟(jì)會向好、堅信中國資本市場會向好、堅信中國本土創(chuàng)投會做好。正是這份信念，帶領(lǐng)達(dá)晨跨越了“生死線”。

“‘三個相信’與‘三個堅信’，既是一脈相承，又是迭代升級。”劉晝直言，二者的精神內(nèi)核高度一致，都是達(dá)晨對國家發(fā)展、民族復(fù)興的篤定信心，說到底就是相信國運。

當(dāng)前，世界正步入新一代技術(shù)爆發(fā)的“寒武紀(jì)紀(jì)元”，而中國也正以更具雄心的姿態(tài)參與全球科技競爭，去甄別并賦能那些能定義未來、提升國家競爭力的物種，成為中國創(chuàng)投機(jī)構(gòu)新的歷史使命。在中國創(chuàng)投市場的汪洋大海之中，既要深知遠(yuǎn)洋捕撈的風(fēng)險與機(jī)遇，更要堅信腳下這片海域的廣闊與豐饒遠(yuǎn)超以往。從“三個堅信”到“三個相信”，達(dá)晨的25年，親歷了從補課式投資到前瞻性布局的蛻變，是風(fēng)險資本在中國科技創(chuàng)新的土壤中不斷深化價值的縮影。未來，當(dāng)新一輪科技革命的浪潮奔涌而至，達(dá)晨這份源于歷史的篤定，或?qū)⒊蔀榇┰轿磥聿淮_定性的最寶貴航標(biāo)。

作者系證券時報·全國創(chuàng)投協(xié)會聯(lián)盟智庫中心研究員

校對：劉榕枝