“中小險企真是背鍋了。”3月20日，一位險企人士針對當日一份廣受關注的分析觀點稱。

針對近幾日A股市場下跌，有市場分析師將主要原因歸結為中小險資減倉，即在償二代監管要求全面落地以及近期股債齊跌情況下，中小險企面臨一季末償付能力壓力而減倉，并帶動年金等減倉。這一說法隨即受到資本市場廣泛關注。

不過，券商中國記者從保險行業人士以及包括新財富上榜非銀團隊在內的研究機構了解到，近日市場下跌主因很難歸于險資。

一位險企人士闡釋了中小險企的季度末操作行為及其真實影響。他表示，中小保險公司償付能力或多或少都有壓力，而權益資產的償付能力風險因子系數高，需要的最低資本就多，因此部分公司逢季度末適當降低權益比例，釋放部分資本，提升償付能力水平。“但是目前從整體上看，最近市場回調幅度并不算太大，影響程度輕微。”

多家研究機構也從數據和調研信息等多個角度分析予以澄清或否認，認為險資并非最近資本市場下跌的主因。

東吳證券非銀團隊給出三方面理由：

一是傳聞的償付能力新政尚未實施。此前已經執行的償二代二期一些過渡期政策預計將結束，但是基于新會計準則的償二代三期政策正在測試階段，尚未實施，也不會對險資行為產生影響。

二是個別中小保險公司確有減倉，屬于正常情況，對險資整體影響很小。保險行業集中度較高，頭部大型公司占據行業大部分投資資產，且經營與投資行為穩健。目前確實有部分中小公司因為償付能力壓力存在減倉行為，但屬于行業正常情況，且在整體資金中占比很低，也難以對股市產生大的影響。

三是行業整體負債端增量資金規模大，險資加倉勝過減倉。2025年保險行業投資資產增加5萬億元，2026年以來在“存款搬家”背景下保險新單保費增速亮眼，整體增量保費規模較大，形成了足量的新配資金供給。其預計險資加倉規模勝過減倉，并非市場下跌主因。

華創金融團隊直言，下跌的“鍋”不應該扣在中小保險頭上。該團隊也從三個維度做了分析：

一是信息面上，保險的權益持倉更多集中在中大型保險公司，核心是因為頭部公司償付能力更為充足，且監管已經非常明確持續引導長期資金入市。從該團隊高頻調研來看，開年以來并未看到大中小保險明顯的減倉，部分機構還有小幅加倉。

二是政策面上，2021年底償二代二期就已發布，監管部門給了2022—2024三年過渡期（過渡期里有寬松政策提升償付能力），2025年又延期了一年。今年以來，監管并未明確發文說過渡期繼續，因此行業已經就此有了一定的思想準備，不會就近期因為考核而突然斬倉權益，邏輯上不成立。

三是交易面上，據該團隊測算，行業合計股票規模預估3.5萬億元左右，頭部中大公司大概占3萬億元，剩下的中小公司預估5000億元，從中挑出償付能力有問題要賣股票的公司，比例很低。即便極端假設賣10%，對應500億元，已不少。日均來看，按這一賣出量去對應2月28日以來整個指數的下跌（市場每日成交在2萬億元以上），數據上不成立。

中泰非銀團隊分析了近期股債市場波動對險資行為影響。其表示，去年初證監會引導國有大型險企每年新增保費的30%用于投資A股。據該團隊測算2025年保險資金股基累計勁增近1.6萬億元，根據指數波動測算假設其中約2/3貢獻來自市值波動上漲貢獻，1/3貢獻來自主動增倉。該團隊測算2026年中性假設下，全年估計增量資金約7133億元。

針對近期市場擔心的中小險資機構行為，其分析，根據某大型壽險公司披露，當權益資產公允價值下跌10%，對核心償付能力影響約8.7個百分點，2025年四季度末，壽險行業平均核心償付能力充足率約為115%（監管要求底線50%）。客觀來看，部分中小險企或面臨一定業績兌現壓力，但考慮償二代針對股票投資的風險因子引入了逆周期調整，降低了保險公司“追漲殺跌”沖動。

中泰非銀團隊認為，對于資金量占比超過七成且于2025年末已實施新準則的中大型險企來說，實際減倉壓力并不大。

排版：劉珺宇

校對：王蔚