證券時報記者 吳少龍

新股定價是資本市場資源配置的核心環節，直接關系市場效率、投資者保護與企業融資功能。近日，證監會發布《關于深化創業板改革 更好服務新質生產力發展的意見》，同日，深交所就4項配套業務規則向市場公開征求意見。

改革以優化新股發行承銷機制、促進價值發現與合理定價為重要抓手，提出了“新股高價剔除比例統一為3%”等3項針對性舉措，著力構建更成熟的市場化定價體系，引導長期資金入市、平衡一二級市場生態，為優質創新企業穩健登陸資本市場筑牢制度根基。

強化市場化約束

統一高價剔除比例至3%

本次改革明確，創業板新股定價統一執行3%的高價剔除比例，替代此前1%—3%彈性區間、實踐中多采用1%的安排，與科創板相關改革保持銜接。截至目前，科創板已有33單項目采用3%高價剔除比例，運行平穩、報價審慎，為創業板改革提供可復制經驗。

統一高價剔除比例，旨在強化對網下報價行為的市場化約束，引導網下投資者理性報價，促進買賣雙方充分博弈。

中信證券經營管理委員會執行委員、全球投資銀行管理委員會主任孫毅表示，強化市場化約束，在現行規則范圍內統一執行3%的高價剔除比例，引導網下投資者理性報價，避免盲目抬價，讓新股定價更貼合企業真實價值，同時也進一步壓實了中介機構的定價責任。

開源證券副總裁、研究所所長孫金鉅指出，創業板在現行規則范圍內統一執行3%的高價剔除比例，改變了以往實踐中通常自主設置為1%的做法，顯著強化了對極端報價行為的約束，倒逼詢價機構回歸企業內在價值，抑制為獲配而虛報高價的投機行為。

南開大學金融發展研究院院長田利輝認為，高價剔除比例統一調整為3%。這強化了對網下報價行為的市場化約束，有效抑制“非理性高報價”和“抱團壓價”，促進買賣雙方充分博弈。

試點約定限售配售

激勵長期價值投資

本次改革，還試點對鎖定比例更高、期限更長的網下投資機構提高配售比例：建立以自愿鎖定為基礎的差異化配售機制，在約定限售總量、按機構類型分類配售的基礎上，增加對自愿鎖定的A類投資者配售更多股份。

中金公司黨委副書記、副董事長、總裁王曙光表示，試點提高優質創新企業公開發行股票鎖定比例更高、鎖定期限更長的網下投資機構的配售比例，能夠激勵網下投資者投入更多研究資源進行定價，同時伴隨企業長期發展，發揮IPO定價錨點和上市后穩定器作用。

田利輝認為，試點“約定限售”的差異化配售。對鎖定比例更高、鎖定期限更長的機構提高配售比例，形成“研究深度決定分配份額”的正向激勵，引導資金向長期價值發現者集中。

北京大學光華管理學院院長田軒表示，通過試點提高優質創新企業公開發行股票鎖定比例更高、鎖定期限更長的網下投資機構的配售比例，錨定長期價值，強化市場對科技創新價值的長期認同。

提升戰略配售上限

強化專業定價與穩定器作用

此外，本次改革還提高中小盤股戰略配售比例上限：發行數量不足1億股的，上限由20%提至30%；1億—4億股的，上限由30%提至40%，顯著提升戰略投資者參與空間。

戰略投資者多為具備產業協同背景、長期投資理念的專業機構，對創新企業估值判斷更精準。提高配售比例，既有利于優質企業尤其是未盈利企業順利發行，也能引入中長期資金、優化股東結構、穩定上市后股價。

孫毅表示，提高中小盤股戰略配售比例，針對技術迭代快、估值難度大的企業，將首次公開發行數量不足1億股、1億股以上不足4億股的中小盤股，戰略配售比例上限分別由20%、30%調整至30%、40%，更好發揮戰略投資者專業優勢。

王曙光認為，提高中小盤股戰略配售比例上限，可以鼓勵戰略投資者進行價值投資，引入業務合作伙伴促進公司業務長期發展，或引入優質長線投資人優化股東結構，切實發揮戰略投資者的作用。

田利輝表示，提高中小盤股戰略配售比例上限，尤其是對未盈利的優質創新企業，引入更多具有產業協同背景的戰略投資者，不僅有助于價值發現，更能發揮產業資本穩定股價的“壓艙石”作用。

構建定價新范式

服務新質生產力發展

市場分析指出，本次新股定價機制改革，以“約束投機、激勵長期、強化專業”為方向，有望進一步推動創業板從“入圍博弈”轉向“價值投資”，促進一二級市場協調發展。

孫毅表示，這些舉措既為優質創新企業提供了合理的融資支撐，助力企業加大研發、拓展業務，也能有效保護投資者合法權益、提升市場投資信心，推動創業板市場健康穩定發展。中信證券將嚴格落實本次定價機制優化要求，結合新規細化承銷流程，加強投研能力建設，精準研判企業價值、規范報價行為，助力新股發行定價更加合理、高效，切實履行中介機構“看門人”職責。

田利輝指出，定價是資本市場資源配置的靈魂。本次優化直擊痛點，構建了“事前引導、事中約束、事后激勵”的定價新范式。三項舉措形成約束與激勵閉環，促進價值發現、合理定價、一二級市場均衡。一套好的定價機制，不僅要讓市場“說了算”，更要讓市場“說得準”。