編者按：

當前資本市場正經歷前所未有的變革與挑戰，如何借助專業投研力量優化資產配置，成為投資者迫切關注的核心命題。與此同時，中國公募基金行業正經歷從規模擴張向高質量發展的深刻生態變革，基金經理隊伍的迭代更新與投研體系的深度重塑，為市場注入全新活力。

在行業變革與市場波動交織之際，券商中國推出《基金經理周周看》欄目，以“撥云穿霧” 的專業視角錨定產業趨勢研判。欄目將通過深度對話優秀基金經理群體，系統解構其投資框架的底層邏輯與市場前瞻思維，構建連接產業變革與資產配置的專業橋梁，為投資者提供兼具行業深度與市場時效性的價值參考。

本期《基金經理周周看》欄目中，光大保德信基金FOF投資部負責人張蕓認為，2026年市場正處于一個關鍵的轉折期，高波動與多機會并存。廣發基金戰略新興策略團隊負責人陳韞中表示，AI浪潮仍處在早期，算力、存儲、數據與相關硬件環節將持續受益。其中，具身智能很有可能是人工智能潛力最大的應用終端，有望顯著提升社會生產要素。華富基金基金經理鄧翔認為，當前全球流動性仍處于相對寬松區間，各國對資源安全與能源體系的重視程度持續提升，大宗商品的戰略屬性正在增強。在這一背景下，新一輪商品周期或呈現結構性演繹特征，不同子板塊將在不同階段輪番表現。

張蕓：構建FOF“全天候導航”，在波動的市場中尋找盈利確定性

近年來，隨著居民財富管理需求的蓬勃發展，FOF（基金中基金）的認可度不斷提高，管理規模已經連續四個季度環比抬升，管理規模迭創新高。

在這片方興未艾的資產配置藍海中，光大保德信基金FOF投資部負責人張蕓早在國內FOF剛起步階段，便前瞻性地預見到這一投資類別的巨大潛力，毅然從熟悉的股票投資轉向全新的FOF領域，也一路見證了FOF從最初還需要向客戶科普概念，到如今成為市場重要投資工具的全過程。

從“看業績”到“看投資”

張蕓坦言，此前從事股票投資的經歷，對自己的FOF投資影響頗深。

首先是在大類資產配置層面，股票投資的經歷幫助她對權益內結構性機會的把握上有更深刻的認知，并且培養了跟蹤海外宏觀基本面以及將美元美債作為資產配置重要錨點的習慣。

其次，在基金經理篩選層面，曾經股票投資的經驗讓她能夠更設身處地地去理解和評價基金經理。張蕓表示：“除了看靜態持倉和凈值結果，我會更關注基金經理在買入股票時是否有清晰的邏輯、是否有買入后的情景預案和嚴格的交易紀律，以及在做重要調倉時的依據是否合理，以此判斷基金經理呈現的業績是否具有穩定性。”

正是這種源于實戰的深刻理解，塑造了她層層遞進、邏輯清晰的三層次基金評價與篩選體系。

第一層次是定量的歷史業績掃描。這一步是最基礎的篩選工作，考量指標包括不同時間維度的收益率、波動率、最大回撤、夏普比率、卡瑪比率等各類指標來綜合評估基金的風險調整后收益能力，篩選出一個具備潛力、風格各異的核心池。

第二層次是五維能力歸因分析。進入核心池的基金，需要被進一步“解剖”，探尋其收益背后的真實來源，張蕓的團隊會將基金收益歸因到個股選擇、行業配置、資產配置、動態交易和風險控制這五個維度，特別是看重基金經理獲取個股超額收益的能力。

第三層次是至關重要的定性盡調，也是從“看業績”到“看投資”的升華。張蕓認為，即便量化指標和歸因分析都非常出色，也未必能保證未來的成功，因此，團隊會通過深入的定性盡調，探究基金經理的投資哲學。

構建四象限分析框架

如果說三層次的基金篩選體系解決了“買什么”的問題，那么張蕓構建的宏觀分析框架與目標波動率策略，則為FOF組合構建了駕馭市場風浪的“導航系統”。

在宏觀分析上，張蕓借鑒了美林時鐘中“大類資產輪動由經濟增長和通脹的變化來決定”這一核心理念，并結合資產性價比、政策與流動性、資金面監測、市場風險偏好、美元美債等多方面來綜合判斷市場風格走向。

“我們構建了一個簡潔有效的四象限分析框架：第一象限，即國內基本面或政策預期偏強疊加外部強美元時，通常內需消費及地產鏈會占優；第二象限，即國內基本面或政策預期偏弱疊加外部強美元，屬于最防御的象限，風格偏向微盤+紅利低波的極致啞鈴；第三象限，即國內基本面或政策預期偏弱疊加外部弱美元時，通常風格偏向科技小盤成長方向；第四象限，即國內基本面或政策預期偏強疊加外部弱美元時，通常成長風格里有業績支撐和盈利確定性的個股會強于賽道股，周期風格會占優。”張蕓解釋道。

她表示，今年需要關注從第三象限轉到第四象限的可能，此外還要關注美元的強弱以及國內盈利底是否能順利出現，雖然中期來看，弱美元的基準假設仍在，但階段性反彈的風險比去年要大不少，在美元反彈階段，適合配置第二象限所指的防御類資產來降低波動。

同時，張蕓也通過“目標波動率”策略為組合的航行設定了“緩沖邊界”，通過定量與定性相結合的方式來確定組合內各類細分資產、各類策略的期初配置比例。投后也會定期審查組合波動率是否還在目標范圍內，在一定程度內進行戰術調整及再平衡，力爭把組合的波動率調回到目標附近。

高波動中尋找盈利確定性

展望2026年，張蕓認為市場正處于一個關鍵的轉折期，高波動與多機會并存。

“2026年是中國‘十五五’開局之年，PPI方面也有望看到觸底回升，在這種背景下，順周期板塊的超額收益通常會有明顯提升，包括美國經濟陷入類滯脹的風險明顯上升，也從大類資產角度支撐了大宗商品的配置價值。”她認為，投資者也需要警惕在美聯儲降息預期重新升溫之前，流動性壓力仍可能積累，美元階段性突然升值的風險仍然存在，可能對風險資產形成整體擾動。

對于2026年的大類資產配置，她建議：股票資產方面，順周期板塊的機會值得關注。她指出，2026年市場有望從流動性驅動、賽道股占優，逐漸切換至盈利驅動、順周期板塊占優，周期板塊有望逐漸超越科技成為新的主線，且周期內部不會再局限于市場共識較高的有色化工，鋼鐵、建材、煤炭、工程機械等都有望逐漸迎來超額收益的提升。

除了周期板塊以外，張蕓也看好新能源：“當下經常容易出現科技與周期兩極對立式的表現，而添加中間品種里同樣具有景氣度的行業作為配置，能獲取相關性較低的收益來源，外部局勢擾動，也使得新能源成為相對攻守兼備的選擇。”

美元與美債方面，鑒于美元階段性突然反彈的可能性，張蕓建議配置一些防御類資產以降低波動；而美債收益率對A股中價值與成長的強弱判斷有很重要的指導意義，從2025年10月份開始，美債收益率的下行斜率已經明顯放緩，對應A股成長風格的超額收益減弱，而價值風格的超額收益提升。

大宗商品方面，張蕓認為，雖然近期黃金的劇烈波動破壞了階段性上漲趨勢，但并未逆轉中長期邏輯，此外，投資者也可以多關注農產品如豆粕的配置價值。

“我們的策略一直在不斷優化，特別是要警惕今年風險事件頻發導致的多資產共振下跌的‘肥尾風險’。”張蕓坦言，“2026年可能是波動非常大的一年，所以今年，我們會更關注各類資產的期權隱含波動率的變化，比如黃金，在波動率超出前高或者進入極端區域時提高警惕，考慮是否要做部分規避，這種時候最好是等波動回到正常范圍內再重新介入。”

廣發基金陳韞中：“傳統+新興”雙輪驅動穿越科技投資周期

科技浪潮迭起、熱點快速更迭的市場中，如何捕捉真正的成長確定性，是對基金經理能力的深刻考驗。廣發基金戰略新興策略團隊負責人陳韞中，以深度產業研究為根基，構建了“傳統成長”與“新興成長”雙輪驅動的投資框架，持續深耕于人工智能、半導體、軍工及人形機器人等領域，系統性地挖掘高質成長機會。

“傳統+新興”雙輪驅動

“成長投資的本質，在于精準識別并長期陪伴那些能夠驅動社會進步、推動人類文明躍遷的根本性力量。”陳韞中表示，真正能夠穿越周期、實現持續成長的資產，與短期的市場情緒和熱門題材無關。“從十年前移動互聯網對商業邏輯的全面重塑，到如今以人工智能、機器人為代表的革命性技術對生產與生活的深度重構，成長投資的核心始終是擁抱并投入那些真正改變時代的主導力量。”

在陳韞中的體系里，成長賽道被清晰劃分為兩大方向：傳統成長與新興成長。前者以新能源、半導體、軍工等為代表，產業已進入規模化發展階段，業績兌現路徑清晰，但也帶有明顯的制造業周期屬性，投資的關鍵在于識別周期底部拐點，布局景氣上行、壁壘穩固的優質企業。

后者則聚焦人形機器人、固態電池、鈣鈦礦、商業航天等前沿方向，大多處于“從0到1”的產業化早期，長期空間大但波動劇烈。“投資的要點是前瞻跟蹤技術突破與商業化節奏，抓住產業落地帶來的紅利。”陳韞中表示，這兩類資產具有一定的互補性，動態平衡配比，既有助于保留組合彈性，又能有效降低整體波動。

體現在組合管理上，陳韞中的投資思路是均衡配置、適度分散，通過傳統成長與新興成長的動態搭配，平滑行業周期帶來的沖擊。根據基金定期報告，廣發成長啟航在2025年以人工智能、半導體及國防產業為核心倉位；過去7個季度的持倉顯示，其在單一行業的占比極少超過30%，有比較明顯的行業輪動現象。

持續跟蹤產業生命周期

關于如何捕捉超額收益，陳韞中的體會是：獲取高收益的前提，是投資人深入產業鏈一線調研，對產業鏈的前景有清晰的認知，尤其是敏銳地捕捉到基本面的細節變化。這要求投資人緊密跟蹤企業的技術迭代、訂單變化、產能落地與客戶拓展情況，以此驗證產業邏輯的演繹。

對于代表前沿方向的新興產業成長，陳韞中堅持以產業生命周期來進行投資決策。陳韞中認為，行業發展通常經歷主題、商業化落地與規模擴張等發展階段：“0到1”的主題期，業績尚未兌現，板塊波動大，以跟蹤研究為主；而到“1到10”的商業化階段，業績逐步兌現，賺錢效應凸顯，是重點配置窗口；到規模擴張階段，則更看重企業競爭力、盈利質量與長期空間。

“成長股的波動確實大一些，但持續跟蹤產業變化，能幫助我們更靈活地調整倉位。” 回顧過去4年多的投資經歷，陳韞中始終相信，深度研究就是最好的風險控制方法。在他看來，只有把產業邏輯、公司價值、競爭格局研究透徹，才能在市場震蕩時保持定力，在機會出現時敢于重倉。

他的這一思路，在所管理的組合中也得到了有效驗證。例如，廣發成長啟航曾重倉一只標的長達9個季度，依托較強的交易能力進行波段操作，較好地實現了超額收益，并且于去年末股價高點成功退出，較好地兌現了收益。

看好人工智能和高端制造

展望后市，陳韞中表示，從中期維度出發，看好全球人工智能的共振發展機會與中國高端制造的全球競爭優勢。短期來看，則聚焦“十五五”規劃帶來的投資機會，主要關注“從0到1”的新興成長板塊，比如具身智能、固態電池、商業航天與量子計算等。

陳韞中判斷，AI浪潮仍處在早期，算力、存儲、數據與相關硬件環節將持續受益。其中，具身智能很有可能是人工智能潛力最大的應用終端，有望顯著提升社會生產要素。

同時，固態電池是影響機器人與無人機產業進展的關鍵技術，國內產業化進度領先，2024至2025年技術瓶頸基本得到解決，政策扶持有望加速產業化。陳韞中認為，固態電池在未來一到兩年內落地的確定性較高，目前半固態電池已在部分車輛上應用，純固態電池的應用仍需等待，在技術落地過程中有望涌現具有良好投資價值的標的。

此外，“十五五”規劃中首次提到的衛星互聯網與量子計算，也是陳韞中重點關注的投資方向。

鄧翔：碳酸鋰配置窗口或提前，化工板塊進入修復通道

在上游資源板塊內部結構加速分化的背景下，華富基金基金經理鄧翔將投資視野進一步聚焦于碳酸鋰與化工領域。

鄧翔分析指出，當前供需格局的邊際變化，正在重塑資源板塊的配置邏輯。一方面，鋰資源擴產周期被鎖定，行業資本開支處于低位，而儲能需求在盈利模式跑通后正快速放量，這使得碳酸鋰具備了階段性供需偏緊的基礎。另一方面，化工板塊的資本開支增速已明顯回落，行業出清逐步完成，供給側修復的邏輯正進入兌現階段。

碳酸鋰成為核心配置方向

“2025年四季度，華富策略精選的倉位更集中于碳酸鋰。”在談及產品結構調整時，鄧翔表示，這一決策并非短期交易層面的博弈，而是基于對供需結構變化的系統判斷。

在此之前，華富策略精選在上游資源中維持相對均衡配置。但在2025年三季度，他注意到鋰行業的供給端正在進入資本開支低谷。鋰資源擴產周期普遍在兩年以上，而彼時行業整體產能利用率已接近80%。他認為，在需求保持較高增速的背景下，未來兩年新增供給有限，使供需缺口的形成具備了一定的確定性。

需求端的關鍵變量在于儲能。鄧翔認為，隨著國內取消強制配儲政策并推出容量電價補償機制，獨立儲能項目盈利模式逐步跑通。電力市場化改革推進后，日內電價波動擴大，為儲能的發展創造空間。其調研發現，部分已投運項目的內部收益率高于市場普遍測算水平，在建項目規模亦顯著增長。

“市場對碳酸鋰2027年的偏緊預期已經比較一致，但我們判斷2026年可能就會逐步體現。”鄧翔表示。在他看來，供給端的鎖定與需求端的提速（特別是儲能需求）形成共振，使碳酸鋰在其上游資源配置序列中的重要性迅速提升，成為核心布局方向。基于對2026年到2027年行業景氣度的判斷，他認為，這一階段將構成碳酸鋰板塊的關鍵觀察與配置窗口。

化工板塊進入修復階段

除碳酸鋰外，鄧翔在管的另一只產品——華富成長企業精選股票，則將目光聚焦于化工板塊。他認為，相比于需求端的短期波動，當前化工行業更值得關注的是供給側的邊際變化。

“行業的拐點信號，其實已在資本開支數據中顯現。”鄧翔表示。他復盤上一輪周期時分析，2021年雖是化工產品價格與股價的高點，但在之后價格回落的過程中，行業資本開支仍維持高位，導致供給壓力未能及時出清。而進入2025年后，資本開支增速已明顯回落，部分子行業累計同比甚至降至負增長區間，這被他視作行業產能出清逐步完成的標志性信號。

在他看來，當前化工板塊所處的階段更接近“供給修復初期”。一方面，過去數年的產能淘汰與盈利承壓，已推動行業集中度提升；另一方面，龍頭企業在低盈利階段完成結構優化，具備更強的抗波動能力。隨著供給約束逐步顯現，一旦需求端出現邊際改善，盈利彈性可能加速釋放。

“在化工行業，股價通常領先于產品價格的實質性上漲。”鄧翔指出。他認為，若本輪周期以供給收縮為核心主線，其持續時間可能較長。相較于依賴單一品種的短期行情，化工板塊的復蘇更可能呈現為一種趨勢性的修復過程——即在行業內部，通過不同細分領域的有序輪動，逐步實現估值與盈利的再平衡。

審慎對待左側布局

在闡述其投資方法論時，鄧翔表示，周期投資的核心并非在于追求精確的“抄底”，而在于敏銳識別并把握行業供需結構的實質性變化。

“我不算典型的左側選手。”鄧翔表示，過去多輪周期經驗讓他意識到，單純依靠估值或價格位置進行左側布局，往往需要承受較長時間的磨底與不確定性。相比之下，他更關注行業內部是否出現足以改變供需格局的變量，一旦這種變化確立，即使股價已上漲一段，也仍可能處在趨勢早期。

這一框架也體現在鄧翔的倉位管理上。對于具備中長期邏輯支撐的板塊，他傾向于提高關注度，并以季度為單位持續跟蹤基本面變化；當價格偏離合理區間或交易過于擁擠時，則通過動態調整控制回撤。“判斷核心在于邏輯是否被破壞，而不是短期波動本身。”他說。

從更宏觀的視角出發，他認為，當前全球流動性仍處于相對寬松區間，各國對資源安全與能源體系的重視程度持續提升，大宗商品的戰略屬性正在增強。在這一背景下，新一輪商品周期或呈現結構性演繹特征，不同子板塊將在不同階段輪番表現。

校對：蘇煥文